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（一）重塑行業(yè)屬性

裝配式裝修的行業(yè)屬性更接近制造業(yè)，對人的依賴大大降低。傳統(tǒng)建筑中，無論是建筑施工環(huán)節(jié)還是裝飾施工環(huán)節(jié)，  企業(yè)業(yè)績都是由訂單驅動的，增量利潤大多來自精細化管理，對人的依賴極為嚴重，本質上更接近服務業(yè)。而裝配式建筑將施工與裝修均拆分成“設計+制造+施工”三個環(huán)節(jié)，商業(yè)模式上更接近制造業(yè)，“產能”、“規(guī)模效應”、 “異地復制”等一些不大可能在傳統(tǒng)建筑業(yè)出現(xiàn)的概念卻成為了裝配式模式中的重要關注點，企業(yè)可以通過設計和施工之間的不斷的正反向反饋，提高制造環(huán)節(jié)的利潤空間，降低人工成本的占比，實現(xiàn)真正的工業(yè)化變革。

（二）誕生行業(yè)巨頭

傳統(tǒng)建筑裝飾行業(yè)格局分散，裝配式裝修的出現(xiàn)有望顛覆競爭格局，提高行業(yè)集中度。建筑裝飾行業(yè)是建筑業(yè)重要的支柱性產業(yè)之一，2017 年全國建筑裝飾行業(yè)總產值為 3.94 萬億，同比+7.65%，其中公裝（含幕墻）占比 51.52%，  家裝占比 48.48%。我們按近兩年5%的復合增速保守估算，則 2019 年全行業(yè)產值約 4.34 萬億，但行業(yè)格局較為分散。規(guī)模最大的金螳螂，2019 年實現(xiàn)收入 308 億，市占率不到 1%，行業(yè)前五家上市公司合計市占率不到 2%，傳統(tǒng)裝飾行業(yè)的模式導致企業(yè)管理半徑較短，龍頭成長空間有限。我們認為裝配式裝修的出現(xiàn)有望顛覆這一競爭格局。

首先從生產端來看，裝配式裝修更強調規(guī)模化、工業(yè)化、標準化，降低了對人工的依賴，易于企業(yè)進行擴張，制造端能夠形成規(guī)模效應；其次，裝配式裝修的技術壁壘高于傳統(tǒng)裝飾行業(yè)，目前尚未形成大規(guī)模的推廣，地產和政府在選擇施工方時會更加注重品牌效應及品牌企業(yè)的質量保障，強化了品牌壁壘。相比于傳統(tǒng)裝修，裝配式裝修領域更容易 出現(xiàn)巨頭型企業(yè)。

（三）企業(yè)財報有望改善

傳統(tǒng)裝飾公司相對地產的議價能力極低，受制于商業(yè)模式，企業(yè)的凈利水平、現(xiàn)金流以及 ROE 表現(xiàn)均較差，根據(jù)收入規(guī)模，我們選取了 2019 年前九大上市的建筑裝飾企業(yè)，來觀察下行業(yè)當下的財務數(shù)據(jù)：

1. 盈利能力：金螳螂憑借自身的管理體系實現(xiàn)了 7 個點左右的凈利率，但絕大多數(shù)TO B 的裝飾企業(yè)凈利率都在 5個點以下，廣田集團、洪濤股份、奇信股份甚至不足 2%；

2. 現(xiàn)金流：前九大裝飾企業(yè)中，僅江河集團、寶鷹股份、洪濤股份、奇信股份的經營性現(xiàn)金流凈額與凈利潤之比超過了 1，結合盈利能力的表現(xiàn)，在凈利率超過2%的 6 家企業(yè)中，該比例超過 1 的企業(yè)則只剩江河集團、寶鷹 股份兩家；

3. ROE（平均）：ROE 方面同樣是金螳螂遙遙領先，2019 年為 16.55%，遠高于同業(yè)，但近些年下降趨勢明顯，  其他八家企業(yè)中，僅全筑股份一家超過了 10%，最低的不足 2%。